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事件：8 月7 日，公司发布了2023 年半年报，公司2023 年上半年实现营业收入275.6 亿元，同比-15.7%（按可比口径），归母净利润45.2 亿元，同比-29.4%（按可比口径），扣非净利润45.5 亿元，同比-19.9%。

二季度焦煤价格中枢下移，公司盈利同环比均有所下滑。2023 年Q2 山西主焦煤现货季度均价环比-29.7%，同比-45.3%，在此背景下，公司Q2 营业收入128.1亿元，环比-13.2%，同比-25.1%（按可比口径），扣非净利润20.6 亿元，环比-17.5%，同比-25.3%（按可比口径）。公司煤炭销售以长协为主，占比超过80%，有助于稳定公司盈利（Q2 焦煤长协季度均价环比-8.1%，同比-9.9%）。

当前焦煤价格较6 月低点累计已反弹37.9%。2023 年4-6 月，在进口煤数量持续高位、港口及电厂煤炭库存高企的背景下，秦皇岛港口动力煤现货价格（5500大卡）出现明显下跌，焦煤价格亦跟随下跌（由于部分煤种可以两用，焦煤、动力煤价格关联度较强），此后随着进口数量回落、水电出力不及预期、地产宽松预期加强，动力煤、焦煤价格均出现反弹，截至8 月7 日，山西吕梁主焦煤市场价已重回4 月初水平，较6 月低点累计反弹37.9%。

公司高分红、高股息价值凸显。公司2023 年6 月21 日完成分红派息，每10股含税派息12 元，以8 月7 日收盘价（8.74 元/股）计，股息率为13.7%（按增发后股本计算）。公司合计分红68.1 亿元，分红率为63.5%，已连续两年分红率维持在60%以上（2021 年为78.7%），高分红、高股息价值凸显。

资产注入实现产量外延增长仍然值得期待。公司2020 年完成焦煤集团水峪煤业、腾晖煤业的收购，2022 年底完成华晋焦煤的收购，两次收购完成后公司权益产能由2796 万吨提升至3770 万吨；焦煤集团规划产能2.48 亿吨，除山煤国际（3660 万吨）、山西焦煤股份公司（4890 万吨）外有超1.6 亿吨产能存在注入可能，截至2023 年Q1，焦煤集团资产证券化率仅31%（按相关上市公司总资产/集团总资产计算），而山西省对省属国企资产证券化率的目标是80%，我们认为公司通过收购集团资产进行外延扩张概率较大。

盈利预测、估值与评级：考虑到当前焦煤价格中枢有所下移，我们下调23-25年归母净利润预测33%、27%、27%至81.2、93.4、94.7 亿元，对应EPS 分别为1.43、1.65、1.67 元，对应ROE 分别为19.5%、20.0%、18.4%，当前股价对应23 年PE 处于历史低位水平，且公司未来仍有资产注入的预期，维持“增持”评级。

风险提示：钢材需求大幅回落；焦煤进口超预期增长。

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